起始于华尔街的这场数十年未遇的金融危机，正在迅速演变为一场信心危机

　　文/《瞭望》新闻周刊记者刘洪季明

　　丛亚平黄庭钧储国强李舒何柳

　　美国国会众议院10月3日以263票对171票的投票结果，通过了新版的7000亿美元救市方案，该方案随即被布什总统签署生效。正当全世界以为可以喘口气、略微放松的时候，连日来，全球几乎所有的股市均以暴跌来回应美国的救市。起始于华尔街的这场数十年未遇的金融危机，正在迅速演变为一场信心危机。

　　一问：救市方案为何一波三折？

　　在刚过去的“黑色9月”，华尔街全面洗牌，五大投行格局彻底改变，房利美、房地美、美国国际集团等众多金融巨头成为次贷危机的牺牲品，信贷市场已处于停滞状态。

　　为应对使美国经济处于紧要关头的严重金融危机，布什政府拟订了“大萧条”以来最大的救市方案。根据该方案，政府将通过投放7000亿美元，帮助金融机构剥离地产和商业等不良资产，以此使信贷市场恢复运行。

　　但该方案在国会表决时却一波三折。9月29日众议院出人意料地加以否决，此举导致华尔街陷入“黑色星期一”，道指点位跌幅之大创历史之最。“华盛顿－华尔街”的连锁负面反应也随即重创世界金融市场。由于一些众议员表决时不乏政治和选举考量，导致多国领导人督促美国政治家采取“负责任态度”。《华盛顿邮报》社论则以《国会的尼禄（古罗马暴君）》为标题，严厉抨击一些议员投反对票是不负责任的行为。

　　此后国会和白宫就救市方案迅速重开谈判，最终决定在救市方案中增加一些有利民生的新条款，如再增加1000多亿美元的减税计划、将存款保险上限由10万美元提高至25万美元等。在美国朝野共同努力下，方案先后在参众两院获得通过。由此，这一掀起股市滔天巨浪的救市“猛药”终于获准施行。

　　去年8月份美国次贷危机全面爆发，延宕至今已一年多。多方专家认为，危机之所以愈演愈烈，根本原因就在于随着房价下跌，房贷坏账不断增加。这些不良资产是造成目前金融机构和市场困顿的症结所在，并进而导致美国信贷市场陷入停滞。信贷之于经济，就如同血液之于生命。随着流动性急剧紧缩，华尔街许多金融巨头成为牺牲品，其他产业也深受波及。

　　布什政府推出7000亿美元救市方案的目的，希望双管齐下，一是为金融机构“止血”；二是通过“止血”恢复资本市场信心。通过帮助金融机构剥离地产和商业等不良资产，金融机构将获得现金充实资本，并可以由此提高信誉度和实力，使其以更大的灵活性恢复借贷，金融市场将可望恢复运转。美国企业，尤其是中小企业将由此获得新的贷款和动力，美国经济也才能避免陷入衰退。

　　美国自诩为自由市场经济，一直强调风险自负的投资原则，如今作为危机始作俑者的华尔街却要求纳税人来进行救助，这在美国引发广泛争议。反对者认为，这会带来市场道德风险，加剧投机行为，且对纳税人不公平，而且这将加剧美国财政赤字。

　　美国政府是不得已而为之。主导这一救市过程的美国财长保尔森强调，他也对华尔街的投机表现感到愤怒，认为这是“美国的耻辱”，但华尔街现在和美国金融市场以及美国经济捆绑在一起，不尽快救助华尔街，美国纳税人将付出更大代价。作为第二步，美国将全面改革金融体系，加强监管，避免危机再度发生。

　　救市方案能否成为决定美国经济走向的“转折点”，市场疑虑重重。美国众议员巴雷特表示，他10月3日改变立场投赞成票，并不认为该方案会使美国经济摆脱困境，而是没有这个方案，美国经济前景将更为糟糕。

　　10月9日，美国财政部副部长麦考密克表示：“我们将在未来几周内而不是几个月内实施金融援助方案，具体的细节将在未来几日内公布。我们意识到非常有必要尽快向市场解释我们的构想及实施计划，这样才能迅速恢复市场信心。”

　　二问：谁制造了华尔街金融危机？

　　接受采访的金融专家表示，此次美国金融危机归根结底是现行华尔街金融模式失败的总爆发，而身在其中的华尔街精英们难辞其咎。

　　通常意义上的“华尔街精英”，是指美国知名投行（如雷曼、贝尔斯登、美林等）与全能型银行（如花旗银行等）的职业经理人或分析师、精算师等核心业务人士。上海国际金融学院院长陆红军教授分析，“华尔街精英”可以分为五类，第一类是在大型投行或全能银行担任高管的人士；第二类是金融分析师与产品设计师；第三类是交易员与销售员；第四类是技术人员；第五类是专业律师、会计师、评估师等。

　　伴随着美国金融危机，已有大批昔日的“华尔街精英”失业。据统计，自美国次贷危机爆发以来，到去年底美国金融业已裁员14.6万人，是2006年的3倍；今年以来，仅花旗、雷曼等十多家金融机构就已裁员数万人，美金融界工作职位减少20%。

　　国泰君安研究所所长李迅雷认为，此次美国金融危机有政府监管失灵的原因，但是“华尔街精英”们更是难辞其咎。正是这些多为名校毕业、拿着天价高薪、拥有堪称完美的从业经历、掌握着数十亿乃至百亿美元资本的精英们，以金融创新的名义，漠视系统风险，“凭借其贪婪和投机的特性”，亲手制造出美国华尔街的巨大金融泡沫并将其捅破。

　　上海申银万国证券研究所首席经济学家杨成长及陆红军等人认为，美国次贷危机引发的全球性、系统性金融危机，其本质上是一场史无前例的信用危机与信用衍生品危机。而“华尔街精英”们在这场危机中形成了一条“系统性错误行为链”。

　　其一，失衡的激励体系，导致华尔街CEO与职业经理人为股票期权铤而走险，并不惜穿破道德底线，如各种违规套利，这是美国次贷危机的“动力链”。

　　其二，失算的投资模型，导致华尔街分析师、精算师忽略系统性错误，并在证券化分析、系统风险估算甚至毁约概率计算上预测失误，这是形成美国系统性金融危机的“技术链”。

　　其三，失实的传销手段，唆使华尔街行销师、交易员及基金经理得以创造所谓低损失概率的资产并见好就收，而将未来的损失留给各国投资人与商业银行、保险公司，这是酿成华尔街海啸的“传播链”。

　　其四，失利的创新工具，致使华尔街产品经理与全球市场部门制造出非透明且难以再定价的CDS（信用违约交换）、MBS（房屋贷款证券化）等金融衍生产品，误导全球市场，这是造成全球动荡的“工艺链”。

　　其五，失信的评级机制，纵容美国三大评级机构取悦华尔街金融玩家帮其产品打上“3A”印记而蒙蔽大众，这是造成逃脱监管的“标准链”。

　　其六，失当的监管结构，致使金融专家行业化（丧失公允）、经济学家公司化（丧失独立性）、政府监管亡羊补牢（丧失预警性），这是形成系统性全球性金融危机的“控制链”。

　　香港特区政府策略发展委员会成员、光大集团高级研究员周八骏认为，上世纪70年代以来，国际货币体系以多重储备货币和多重汇率制度为特征，呈现多元化。华尔街金融危机的爆发充分表明，以私人资本为主体的国际金融市场，不仅超越美国官方和国际货币基金组织的监控，而且开始危害美国及其他发达国家。

　　三问：救市方案会成为“拐点”吗？

　　中国社科院亚太经济研究所所长张宁燕研究员认为，目前下结论还为时尚早。美国金融危机“信息不明”，包括美国商业银行的状况以及危机最后的发展方向等，现在都难以预测，对美国金融危机发展趋势的判断还需等一等。

　　在中国社科院金融研究所研究员殷剑峰博士看来，当前最突出的问题是美国金融机构的亏损和披露并不透明。由于非公开挂牌交易，次级按揭债券引发的亏损信息披露不透明，各金融机构风险拨备的情况并不能完全反映实际的亏损状况。“实际上有多少亏损，市场是不知道的。如果美国地产价格进一步下跌，违约率进一步上升，损失情况恐怕还要等更长的时间才能清楚。”

　　此外，美国的汽车贷款、信用卡贷款虽然没有像地产贷款那样有几倍、几十倍的杠杆放大效应，但是其在各自领域的信用扩张过程中甚至更不谨慎。“比如很多美国学生在购买汽车时不但不需要首付或很少的首付款，甚至还可以享受零利率。至于一个人持有多张不同银行的信用卡肆意借债消费甚至投资的现象更加司空见惯。”上海德汇投资集团总裁薛加玉博士说，在当前这种经济背景下，这些领域的违约率将提高，会进一步造成金融机构的资本金损失，并引起更严重的信用和货币收缩。因此，这些领域的金融机构，其未来趋势也存在极大不确定性。

　　殷剑峰指出，救市计划的推出，恰恰预示着美国经济衰退的程度在加深，危机仍存在持续扩散的可能。从计划推出的背景看，大型投行的倒闭带来的流动性紧缩问题，不仅影响了银行间的信贷发放，同时，作为金融市场的重要中介，因倒闭带来的功能缺失，加剧了实体部门的资金紧张状况，从而加深美国经济衰退的程度。从计划推出的后果看，大规模的预算赤字将成为美国经济发展的一个沉重负担，因规模剧增带来的利息负担也将成为美联储降息的一个动因。总之，美国金融危机仍在继续演化中，短期内还难以看到“拐点”出现。

　　宏源证券首席国际金融战略分析师宋鸿兵也认为，次贷危机只是一个引爆器，美国48万亿美元的总债务和45.1万亿美元的财政亏空才是真正的“火药库”。目前美联储以及欧洲、日本联手海量注入流动性行为，只能“救急而不能救穷”，即使7000亿美元的救市方案迅速付诸实施，也无法填满这一巨大的金融黑洞。救市措施虽然能够暂缓金融机构的流动性枯竭危机，却无法从根本上解决美国本身的巨大债务问题。而且随着增发货币所导致的通胀压力抬头，也将制约世界各国中央银行的货币政策，并埋下新一轮流动性泡沫的隐患。

　　国金证券首席经济学家金岩石的判断是，现在“真正的危机”还没有到来，仅仅是开始。目前要提防的就是，美国借“救市”而输出通胀，转嫁危机。“伯南克上台到次贷危机爆发，直到现在，美国政府几乎没有对美国国内的通胀做过什么动作。这个时候哪个国家压通胀，通胀的祸水就往哪个国家流，所以美国现在是在输出通胀，转嫁危机。这一点，急需引起我们的警惕。”

　　四问：这场金融危机将向何处发展

　　曾在美国房地美、房利美工作，对美国次贷问题做过大量调研的宋鸿兵认为，此次的华尔街金融危机将扩展为经济危机，次贷危机引发的信用危机、债务危机、经济危机有可能持续到2012年。他分析说，华尔街金融危机的走向将会形成四个阶段，目前只处在第二阶段的中段。在此期间，美国经济难以出现真正的复苏，并存在导致全球金融危机的可能。

　　第一阶段（2007年2月～2008年5月）为流动性危机。主要特点是美国房地产次级抵押贷款市场出现支付危机，金融市场中一切以次级按揭贷款为基础的证券（如次级MBS债券）及其在这些证券之上进一步衍生出的金融产品（如CDO）出现了严重贬值，以这些金融资产为抵押向银行以15～30倍杠杆贷款的各类基金，被迫竞相变卖资产以缓解银行催债的压力。此时，大量的、同时的、恐慌性的资产抛售导致了金融市场流动性急剧凝固，至此，支付危机会演变成流动性危机，而流动性危机反过来引发金融资产价值进一步暴跌，银行出现大量坏账。

　　第二阶段为信用违约危机。从2008年6月起，美国正式进入了金融危机的第二阶段，其主要标志是“信用违约掉期”等金融衍生品市场将出现全面危机。

　　信用违约掉期是持有金融资产的机构用以“剥离”和“转让”违约风险的一种工具。然而信用违约掉期市场存在着重大的制度性缺陷，62万亿美元的规模将整个世界金融市场暴露在前所未有和无法估量的系统性风险之下。最大的风险就是信用违约掉期完全是柜台交易，没有任何政府监管，而且没有中央清算系统，没有集中交易的报价系统，没有准备金保证要求，没有风险监控追踪。美国资本市场中的垃圾债券（JunkBond）、资产抵押债券（ABS，其中包括信用卡、汽车贷款、学生贷款、消费贷款等）、按揭抵押债券（MBS）、企业债市场、杠杆贷款等债务工具等都出现信用违约的连环危机。

　　信贷紧缩，还对实体经济产生影响，由于商业票据市场面临威胁，为汽车制造商贷款的子公司或银行的信用卡子公司提供资金便难以为继。2008年到2009年，基于这些债券信用赌博之上的金融衍生品——“信用违约掉期”将造成高达1万亿美元的巨大损失，对国际金融市场的冲击力将数倍于2007年的次贷危机。信用违约危机的到来是一场无法避免的金融灾难。一些世界著名的大型金融机构将会出现倒闭或被收购。由于美国垃圾债券的比例在2007年已高达40%，信用违约掉期的规模更是在5年内就从1万亿美元膨胀到了62万亿美元。因此这场巨大的损失将是2007年次贷危机高峰期的两到三倍。

　　第三阶段为利率市场危机。在大规模信用违约危机的剧烈震荡之下，美国银行间市场和货币市场将再度出现流动性枯竭危机，其背后的原因将是对偿付能力的担忧急剧增加。美国最大的两家政府间接担保的按揭贷款金融机构房利美和房地美，由于自有资本金超级单薄，出现重大危机成为必然，其发行的信用等级接近美国国债的债券将出现孽息率大幅上升的危险局面，这种危机将影响一般认为最安全的金融资产——美国国债的信心，从而触发更大规模的全球金融市场震荡。金融衍生品市场中规模最大的利率掉期市场将面临崩溃。

　　第四阶段为美元地位危机。美国国债和房利美、房地美债券的信心危机，将导致世界范围内对美国金融产品的恐慌性抛售和美元的失控性暴跌，由于美元世界储备货币的地位和全球贸易70%以美元结算的客观现实，美元的危机必将导致全球金融危机的爆发。

　　宋鸿兵认为，根据美国次贷的利率重设高峰和美国垃圾债券违约率的预测可以得出，2008年6～8月、2009年3月、2010年9月、2011年8月很可能是次贷危机全面升级的危险时段。其中2008年6～8月和2011年8月对世界金融市场的冲击将最为剧烈。

　　对中国的资本市场和广大投资者来说，宋鸿兵坦言：在未来几年中我们将面临高度不确定的国际金融市场，如何加强金融风险意识，积极部署应对金融危机的措施和计划，并持续进行危机应对的沙盘推演，应该成为有关部门的当务之急。

　　五问：全球经济衰退会出现吗？

　　美国7000亿美元救市方案在国会通过后，全球股市以大跌作回应。分析人士认为，这反映出市场对经济衰退忧虑未减。随着全球制造业出现放缓趋势，欧美汽车工业低迷加剧，商品价格近期创下半个多世纪以来的最大单周跌幅，市场担心金融危机对实体经济的危害已经开始显现，全球未来两年内有可能陷入深度衰退。

　　美国众议院通过7000亿美元救市方案后，美股当日收市依然下跌1%。全球股市6日重挫，亚太地区股市普遍下挫约4%，欧洲股市开市下跌近5%。亚太地区主要股市7日全线下跌，东京日经股指下跌9.38%，降至5年来的最低点；香港恒生指数下跌8.2%；新加坡股市海峡时报指数下跌6.61%；印度尼西亚雅加达股票综合指数当天因跌幅超过10%而停盘。美国、欧洲股市也是跌声一片，7日纽约股市连续第五天下挫，标普指数5年来首次跌破1000点。全球股市市值近一周内蒸发掉5万亿美元。

　　英法德意首脑10月4日举行峰会商讨金融危机对策，未达成救市共识。6日，德国第二大房贷商HYPO因无人愿意接手濒临倒闭，迫使德国政府宣布出资500亿欧元接管。

　　信贷危机蔓延至此，金融机构几乎对互相借贷信心尽失，国际通用借贷利率定价指标LIBOR（伦敦银行同业拆息利率）美元3个月拆息率近日飙升至4.33%，创9个月以来的新高。企业用于筹集短期资金的商业票据市场更是几乎不能运作，近一周就蒸发了950亿美元。

　　出席夏季达沃斯论坛的花旗银行总裁兼首席执行官威廉罗兹称，美国金融危机已经蔓延到了实体经济，商业银行比投资银行损失更惨重。高盛（亚洲）有限责任公司董事总经理胡祖六称，这次金融危机中，损失最重的还是商业银行，主要是所谓的综合银行，比如花旗、瑞银，它们加起来的损失，可能比美林、雷曼兄弟加起来还多，高盛是投行，反而是损失最小的。

　　全球金融危机发展到目前，不再是复杂结构性产品出事，而是与日常经济息息相关的借贷市场几乎停滞，显示金融市场与实体经济接壤的地方开始“坏死”，正常经济活动即使与楼市没有关联，也将直接而广泛地受到冲击。

　　衰退端倪不仅体现在美国汽车业、服务业及劳工市场低速加剧，还体现在全球制造业产出都开始下滑，资本市场出现通缩迹象。

　　在救市方案在国会通过的当天，美国劳工部发布的数据显示，美国非农业部门就业岗位9月份减少15.9万个，为5年来最大减幅。此外，美国商务部此前一天数据称，8月份美国工厂订货下降4%，是2006年10月以来的最大降幅。非制造业指数从8月份的50.6跌至50.2（该指数超过50代表增长），显示经济活动几乎陷入停滞状态。

　　在目前一系列数据中，美国房价走势最为关键。美国房价还未触底，房贷违约率仍在上升。一些业内人士认为，房价可能将到2009年甚至2010年才能走出谷底，这也意味着金融风暴还将可能继续，对冲基金、中小银行、保险公司等可能成为风暴的下一个受害者。

　　市场分析认为，虽然历史上也曾出现过更疲弱的数据，然而这次数字看来是经济进一步转坏的开端。美国可能已经陷入衰退。

　　日本及欧洲发达经济体的制造业同样出现放缓。

　　资本市场也显现出通缩迹象。除股市一片暴跌外，油价创下4年来最大单周跌幅，纽约原油期货价格6日于电子交易时段跌破90美元，拖累国际金属及粮食价格下跌。玉米、白银、铜等商品价格上周均创下50多年以来最大单周跌幅。美林公司商品分析报告认为，如果全球陷入“长期深度衰退”，油价可能跌至50美元。

　　10月8日，为了抵消日益加剧的金融危机给全球经济带来的冲击，美国联邦储备委员会、欧洲央行等全球六大央行联手大幅减息；但至本文截稿时，这项措施未能止住股市下跌步伐。

　　国际货币基金组织（IMF）最新发表的《世界经济展望》报告称，“面对自1930年以来成熟金融市场最具威胁性的震荡，全球经济目前正迈向严重低迷的状态”。