东方证券 陈舒薇

　　研究结论：

　　受制于房地产、高耗能行业调控，电量前高后低趋势确定，且下半年电量增速可能低于预期，全年电量增速维持原来谨慎判断9.5%：针对淘汰落后产能、调控高耗能行业，国家颁布政策严格执行差别电价；同时主要下游用电行业的产量增速在房地产、高耗能产业调控、信贷资金收紧的宏观背景下，增速开始回落，电量下行风险显现。

　　从盈利亏损到现金流恶化，行业等待涅槃重生：负债率高企、融资能力极弱，高位资本支出水平下火电从利润到现金流进入盈利状况恶化最后阶段，为保障清洁能源发电的稳步发展，电力行业盈利需要得到保证，煤电联动预期强烈。

　　水电电价兼具内在自然增长和外在政策上调双重优势：外在政策上调：根据《联动机制意见》，燃煤电厂上网电价调整时，水电企业上网电价也会适当调整。诚然，水电随着各项水费和库区建设基金的不断开征，度电成本也有一定上涨，但幅度较小，而每次煤电联动下水电电价的同步调整，无异于以提价的形式提升了水电的盈利能力；内在自然增长：同流域的新投产水电机组审核电价总是高于老机组。从大渡河、田湾河流域的电站电价审批情况来看，皆符合这一趋势，这也符合水火同网同价的大趋势。

　　我们看好水电在大旱之后汛期时的电量和毛利水平：虽受西南大旱影响，部分河流来水偏枯导致上半年小水电盈利状况较差，但在汛期来临之际，各地来水已回到往年正常水平，丰水期时尤其是那些具有年调节能力的水电股防御性显著。

　　整个电力行业我们优选外延式成长显著的标的：短期来看，资产注入仍然是电力股价的催化剂。凭借集团公司不断的资产注入可以为内生成长缓慢的公用事业(1943.400,-27.11,-1.38%)股提供意外的外延式增长惊喜。通过集团与上市公司的资产对比，以及相关个股的重组动机线索跟踪，我们梳理出资产注入预期强烈的公司：国电电力(3.32,-0.02,-0.60%)。

　　我们沿用年度策略中的重置成本法来估算电力股目前的估值水平，明显发现主要电力股的重置成本已处于企业价值以下，对比年初的测算，重置成本处于企业价值附近，行业对于产业资本更具有吸引力。我们更看好具有大型河流流域开发权的水电股。

　　首推水电开发权资源丰富、估值具有明显优势的川投能源(13.20,0.00,0.00%)、长江电力(12.20,-0.11,-0.89%)。

　　同时重点关注外延式成长显著、资产注入预期强烈的国电电力。

　　煤电联动预期下可适度关注大型发电商中电价敏感度高的华电国际(3.90,-0.04,-1.02%)(600027,未评级)、上海电力(4.21,-0.08,-1.86%)(600021,未评级)。

　　风险因素：中国经济二次探底；短期出现应对通胀的利率上调。